הפדרל ריזרב העלה את טווח היעד שלו ב-25 נקודות בסיס ל-3.75%-4.00% ב-16 בספטמבר, מה שדחף את תשואת האוצר לשנה ל-4.45% באותו יום ולחץ על תשואות הלוואות קריפטו.
המהלך הזה מעלה את התשואה הזמינה לכל מי שמוכן להחזיק שום דבר מסוכן יותר מחוב ממשלתי, ומציב רף חדש לתשואות הלוואות קריפטו שניתן למדוד מולן.
מדדי מטבעות מצאו את זה $USDC המלווים ב-Aave הרוויחו בממוצע 31 נקודות בסיס פחות מאותו אוצר של שנה אחת לאורך התקופה שהיא חקרה ב-2026. תשואת ה-Aave ירדה מהריבית של האוצר ב-78% מהמרווחים שנמדדו באותו חלון.
הפער הזה קדם להחלטת הפד, והשאלה המועילה יותר היא מה העלאת הפד עושה לחישוב מכאן.
אוצר ותעריפים על השרשרת מודדים שני דברים שונים
אנתוני דה מרטינו, מייסד שותף ומנכ"ל Sentora, מצביע על CDOR כמנוף טוב יותר לשיפוט האשראי בשרשרת.
Sentora עזר לבנות מדד זה, שעוקב אחר שיעורי הלוואות בין לילה $USDC ו $USDT בתוך Aave V3, שוק האשראי המבוזר הגדול ביותר.
דמרטינו אמר:
הטיעון הזה עובד לצד ההשוואה של משרד האוצר, ומוסיף עדשה שנייה מבלי להחליף אותה.
משרד האוצר לשנה מודד על מה משקיע מוותר על ידי בחירת הלוואות קריפטו על פני האלטרנטיבה הבטוחה ביותר, בעוד ש-CDOR מודד כמה עולה הלוואות בדולרים בתוך Aave בכל יום נתון.
חשבונאות שימושית של תשואת קריפטו צריכה את שני הנתונים, שכן תשואה שמנקה את ה-CDOR אך מחמיצה את שער האוצר עדיין נכשלה במבחן ההזדמנות-עלות הבסיסית יותר.
מה המספרים מראים על פרמיית הקריפטו
נייר עבודה של הבנק המרכזי האירופי שפורסם ב-14 בספטמבר מצא כי העברת המדיניות המוניטרית לתוך שיעורי הפיקדונות של DeFi stablecoin חלשה ולא יציבה בטווח הקצר.
התעריפים יכולים אפילו לנוע בכיוון ההפוך ממדיניות הפד לחלוטין לפני שהם מתכנסים על פני אופק ארוך יותר, והפיחת מינוף בשווקי הקריפטו גורמת לעתים קרובות יותר לסטייה בטווח הקצר.
לווים משחררים את הפוזיציות ומצמצמים את הביקוש האורגני שקובע את עלויות האשראי על השרשרת.
נתוני מדדי מטבעות מראים היכן עומדת הפרמיה הזו כרגע. של אאב $USDC התשואה פיגרה את האוצר לשנה ב-31 נקודות בסיס בממוצע, בעוד שהחציון של מורפו $USDC הכספת ניצחה את אותו מדד האוצר ב-65 נקודות בסיס, אך נשאה בערך פי 3.3 מהתנודתיות השנתית של נתון Aave.
דמרטינו ציין:
בחשבונו, הפרמיה ההוגנת תלויה לחלוטין בפרוטוקולים, באוצרים ובנכסים הספציפיים שמשקיע נחשף אליהם.
כתרגיל אנליטי גרידא, כספת רגילה של stablecoin עשויה להזדקק באופן סביר לסלק את הגבוה מבין שער האוצר או CDOR בתוספת של עוד 100 עד 300 נקודות בסיס. אסטרטגיות אוצרות או ממונפות יצטרכו 300 עד 600 נקודות בסיס מעל אותה קומה.
הטווח הזה מראה בעיקר מדוע תשואה של 4.1% יכולה להיראות לא מספקת מול 4.45% אוצר, בעוד שאפילו תשואת קריפטו של 5.1% יכולה להישאר שנויה במחלוקת ברגע שהתנודתיות וסיכון הזנב נכנסים לתמונה.
הפיכת הפשטה למספרים ממשיים
כספות xStocks שהושקו לאחרונה של Kraken מאפשרות למשקיעים לשמור על חשיפה למניות סמליות כמו SPYx, QQQx או NVDAx בזמן שהכספת לווה מטבעות יציבים כנגד ביטחונות אלה ופורסת את ההכנסות לאסטרטגיות תגמול DeFi.
החזרות ממירות בחזרה לאותו אסימון ותרכוב באופן אוטומטי. Kraken מפרסמת כעת תשואה שנתית נטו של 2% עבור SPYx ו-QQQx ו-1.8% עבור NVDAx, כבר בניכוי עמלת ביצועים של 25%, כאשר משיכות נמשכות שלושה ימים ועשויות להיות יותר זמן תחת לחץ.
בעמדה של $10,000 SPYx, התשואה של 2% מסתכמת בכ-$200 של תגמול שנתי נוסף, נפרד לחלוטין מכל מה שעושה המניה הבסיסית עצמה.
דמרטינו הסביר שאם המניה תימכר, החוזה החכם מחזיר את החוב אוטומטית כדי למנוע את חיסול הפוזיציה. אם השוק מתגבר, הוא לוקח על עצמו יותר חובות כדי לשמר את התשואה.
הפסד של 2% ספציפי לאסטרטגיית כספת הקריפטו ימחק את התשואה המצטברת של אותה שנה. ירידה במחיר של SPYx היא סיכון נפרד שכל מחזיק אסימון הון יעמוד בפניו ללא קשר לכספת, והשמירה על שני מקורות ההפסד הללו היא המפתח.
האם מחזור התעריפים של הקריפטו משתלם או ייתפס על ידי הפד
למקרה השור יש ביקוש אורגני להלוואות, שעדיין מרוכז כמעט כולו ב $BTC לפי החשבון של דמרטינו, נשאר חזק מספיק כדי ש-CDOR יטפס על ניצול משלו ללא תלות בכל מה שהפד עושה.
לפי נתיב זה, תשואות הלוואות קריפטו יכולות לנקות את האוצר באמצעות דרישה אמיתית בשרשרת, מה שנותן את הטיעון של DeMartino שקריפטו מפעיל מחזור שער משלו תמיכה אמיתית בנתונים עצמם, מעבר לפרשנות בלבד.
למקרה הדוב יש מדיניות של הפד בסופו של דבר מקררת את תיאבון הסיכון באופן נרחב, מחלישה את פעילות הקריפטו ודוחפת את הלווים להתחמק.
בתרחיש זה, המנגנון של ה-ECB הופך לכוח הדומיננטי, כאשר שיעורי הפיקדונות ב-Stablecoin יורדים גם כאשר משרדי האוצר נשארים גבוהים. כלים אוטומטיים כמו ניהול המרווחים של Kraken מונעים חיסולים אבל דוחסים את התשואה שהמשקיעים אוספים, והלוואות קריפטו בסופו של דבר משלמות פחות כאשר האלטרנטיבה הבטוחה שיושבת ממש ליד משלמת יותר.
למוצרי תשואה קריפטו כבר קל לגשת, אם כי השאלה הקשה יותר היא האם התשואה הזו מפצה על הסיכון שיש תחתיה. אין מדד אחד, CDOR או משרד האוצר כאחד, עונה על כך במלואו.